一笔严重「亏本」的交易公布后，特步涨疯了。

5月9日，特步发布公告称，港股上市公司特步国际将战略性出售旗下持有盖世威（K·SWISS）及帕拉丁（Palladium）品牌的全资附属公司KP Global Investment Limited，买方是特步国际的控股股东丁水波及其家族，价格为1.51亿美元。要知道，特步当初买进这两个品牌时的价格是2.6亿美元，一进一出差价达到1.09亿美元，亏掉了约40%。

然而，在此公告发布后，特步股价连涨4个交易日，截至5月14日收盘价格为5.97港元。进入5月以来，特步股价已经累计上涨了21.10%。

为什么这么一种老板自己「左手倒右手」式的交易，能对股价有如此大的拉动作用？

首先我们了解一下特步如今的经营状况。

2023年财报显示，特步2023年全年营收143.5亿元（人民币，下同），同比增长10.9%；净利润10.3亿元，同比增长11.8%；毛利率42.2%，同比上涨1.3个百分点。从整体经营状况上看，这家公司的业绩是稳中向好的，营收增长和利润规模都有一个不错的数字。

但在整体向好的大趋势下，这次被卖掉的盖世威和帕拉丁是特步体系中情况不那么好的一部分。

目前特步将业务板块按照多品牌运营的模式划分为三类，分别是大众运动、时尚运动和专业运动。其中，大众运动分部为特步品牌，2023年收入为119.47亿元，营收占比83.3%；时尚运动分部为盖世威及帕拉丁品牌，收入为16.03亿元，营收占比11.2%；专业运动为索康尼和迈乐品牌，收入为9.56亿元，营收占比5.5%。

大众运动是特步的基本盘，支撑着公司的主要业绩和利润；专业运动业务线此前虽然也存在亏损问题，但在2023年成功扭亏为盈，呈现出不错的发展趋势。而时尚运动业务线始终未见好转，2023年营业利润为-11.5%，按照16.03亿的营收来看，亏损额约为1.84亿人民币。

可以看出，盖世威和帕拉丁这两个品牌，虽然可以为特步贡献10%以上的营收，但从盈利角度考虑，不但没有给上市公司带来增益，反而在一定程度上拖累了公司的业绩。所以从外界来看，控股股东丁水波家族在这个时候出资收购盖世威和帕拉丁，不但算不上「趁火打劫」，反而是一种利用自身资金帮助上市公司甩包袱的行为——甩掉这两个亏损大户不但可以回笼一部分资金，还能在财务报表上让公司的利润数据变得好看一些，自然能带动一波涨势。

特步选择将这两个品牌用这种方式带离上市公司体系，最直接的原因也在于此。收购这两个品牌是在2019年，根据特步自己公布的数据，在过去5年的经营过程中，这两个品牌的累计亏损达1亿美元。且特步自己预计在2024年全年，这两个品牌将继续产生与2023年相若的巨大亏损。参照2023年1.84亿人民币的亏损额，这又是一笔不小的开支。

在多品牌运营模式下，对于盖世威和索康尼这种收购来的品牌，特步确实需要一定的耐心和时间培养市场与消费者。但在这个过程中，需要展现向好的趋势和具体的业绩改变，如果持续大规模亏损得不到改善，势必会对上市公司主体产生负面影响。

体育用品领域此前不乏中资收购洋品牌的失败尝试。早在2008年之前，李宁就曾收购了意大利时尚运动品牌乐途在中国市场的运营权，361度也曾将芬兰高端运动品牌one way收入囊中，但经过一段时间的经营之后，因达不到市场预期均选择了放弃。

特步自己也在公告里表示，这次出售的原因是「为消除『盖世威』及『帕拉丁』品牌业务因录得亏损而对本集团盈利能力及现金流的持续影响」，经慎重考虑后决定将其出售并私有化。

下面我们再聊一下特步的股价。

如果从营收和利润角度考虑，对比安踏和李宁，特步的股价一直有不小差距：从营收来看，特步大约是安踏的五分之一，李宁的一半；从净利润来看，特步大约是安踏的十分之一，李宁的三分之一；然而从市值来看，特步只有安踏的十六分之一和李宁的大约四分之一。这还是最近暴涨之后的数字。在这轮暴涨之前，特步的总市值大约只有安踏的二十分之一和李宁的五分之一。

可以说，单看营收净利，特步的股价有不小的向上空间。

那为什么特步的市值长时间上不去呢？

从公开信息来看，最大的问题出现在现金周期和现金流，具体体现在现金及现金等价物、存货周转天数和应收账款周期等数据上，并且反应出其背后运作模式上存在的问题。

首先是现金部分，截至2023年12月31日，特步手中现金及现金等价物共计32.9亿元人民币，净现金则为9.3亿元。与之相对应的，安踏这两个数据分别为485.2亿和335.7亿，分别是特步的大约15倍和超过30倍。

充足的现金储备给予了一家公司更好的抗风险能力和更大业务自由度，自然也会让资本市场对其更加安心。特步手中的现金储备较少，特别是净现金的部分只有9.3亿，与其当下的规模及体量不是特别匹配。

另一方面就是其现金周转的问题，如果手头现金储备不是很高，但现金周转，特别是回款速度很快的话，那可以很大程度上稀释这方面风险。

不巧的是，以分销为主的业务模式下，特步的应收账款周期在行业内比较长，2023年的数据是106天，而安踏和李宁项指标分别只有20天和15天。较长的账期意味着企业回笼资金速度慢，并且让特步的现金周转更加依赖供应商回款。一旦供应商方面出现回款不及时等问题，特步本身将承受巨大的现金流压力，进而影响这个公司的业务进行。

事实上，国内两大体育用品行业龙头安踏和李宁过去几年都已经在DTC（直接面对消费者）的运营模式中有了不小的收获，并且让直营模式在整个生意盘子内有一个不小的占比。在不同的市场环境下，直营模式和分销模式各有利弊，不能一概而论。但直营相对分销有一个最大的好处就是，销售回款直接掌握在自己手中。这也是为什么，安踏和李宁能将应收账期压缩到20天之内这样一个数字。相比之下，特步的整体运作模式还是更偏向于传统的批发，销售和回款都更加依赖供应商。

综上可以看到，特步的市值有不小的潜力，但也有一些制约因素。这也导致了这家公司的股价波动会比较明显。如果从今年开年时3.53元的最低点计算，特步的股价到目前的累计增幅已经超过60%，看上去一路上涨。但如果我们把时间再向前看一点，就会发现，仅在2023年11月，特步的股价还处于7港元之上的高位，如今这轮反弹，还没有当时一个月时间跌掉的多。

所以说，这轮上涨虽然看上去非常迅猛，但对于特步来说，如何在上涨之后稳住股价，避免大起之后又大落，才是最该解决的难题。

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