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一、中国资本出击欧洲足坛

足球产业作为世界第一体育运动项目，已逐渐成为中国买家海外收购的投资焦点。2015至2016年度，包括苏宁、北京合力万盛、万达集团、星辉互动娱乐等一系列国内投资者并购或投资了诸如国际米兰、马德里竞技、西班牙人等一系列欧洲五大足球联赛的俱乐部。此外，复星集团于7月以约4,500万英镑收购英国冠军联赛老牌球队狼队，联合睿康集团以约7,650万英镑总对价收购英超劲旅阿斯顿维拉俱乐部。而最近，意甲豪门AC米兰正接近被来自中国的财团收购的新闻也不断出现在各个财经与体育媒体的版面。欧洲足球俱乐部，正快速成为在国际并购市场崭露头角的中国买家下一个亲睐的香饽饽。

二、投资足球俱乐部，机遇与风险并存

中国投资者对欧洲足球俱乐部一致看好并非偶然。中国运动市场所拥有的巨大潜力、近期频出的利好政策以及以欧足联五大顶级足球联赛为首的俱乐部豪门在欧洲乃至全球的影响力，成为中国买家频频向欧洲知名足球队抛出橄榄枝的最大原因。

由于中国本土俱乐部尚处在发展阶段，无论战绩、知名度都尚待进一步培养与发展，因此具有深厚底蕴、广泛的球迷基础以及丰富的商业潜力的欧洲俱乐部自然而然成为中国买家进入足球领域的优先选择。根据欧足联披露数据，2014年度，欧足联下属顶级联赛俱乐部的收入总额接近159亿欧元，接近世界最大的体育市场-美国体育市场前四大体育联赛(NFL、MLB、NBA以及NHL)的当年收入总和。而欧洲足球俱乐部也正在将发展的目光瞄向欧洲以外的市场，其中的佼佼者如曼联、切尔西以及巴塞罗那等球队，2014年度社交平台的支持球迷中，超过97%的球迷来自于本国以外的海外支持者。不断加深的商业化以及全球化趋势也预示着欧洲球队们越来越欢迎包括中国买家在内的海外投资者参与到市场中来。

嫁接欧洲俱乐部，中国投资者目光不仅仅局限在俱乐部本身的盈利，更看重的是其为中国市场引入的顶级赛事资源、豪门球队以及超级巨星球员所代表的品牌效应在中国市场的价值转化能力、甚至是带动其他体育项目、影视、游戏、衍生品、互联网广告等，共建IP资源产业价值共享体系。考虑到这些，也难怪中国买家对近年来战绩不佳且处于亏损的AC米兰俱乐部，依然能给出非常高的估值。

当然，除了辉煌的历史战绩以及诱人的商业前景，投资者们在面对待价而沽的俱乐部，也需要平添一份理性，更应看到海外投资，特别是投资在足球这一特殊领域的独有风险。近日，意大利帕维亚俱乐部宣布破产关闭，这个首例中国财团收购的意大利俱乐部的破产也揭示了中国投资者走出去所面临的风险。也提醒投资人在面对风光无限的欧洲足球俱乐部并购领域时，更需保持一份冷静与清醒。而富有针对性的尽职调查工作，则将在很大程度上帮助投资人识别可能影响对俱乐部估值与交易相关的重大潜在风险与不利影响。

三、有的放矢，富有侧重点的尽职调查

作为一个特殊领域，足球俱乐部的经营模式与传统行业有着很大的差异。因此，在进行尽职调查时，有必要在对其商业模式、收入结构以及盈利驱动因素进行了解的基础上有针对性地开展工作。而以下足球俱乐部的独有特点是尽职调查的主要关注重点：

1、整体市场庞大，但收入集中在“五大联赛”中的顶级俱乐部：

欧足联下属拥有超过40个国家及地区的各级联赛，超过700个地区顶级联赛的球队。得益于不断面向市场化以及全球化的运作，在1996-2014年，欧足联下属俱乐部收入年增长率达9.5%，2014年更高至15.9%。但同时，绝大部分收入集中在英超、德甲、西甲、意甲以及法甲五大联赛，特别是其中的豪门明星俱乐部。如图表1所示，五大联赛收入占欧足联全部俱乐部收入的71%，而排名第一的英超联赛总收入几乎接近于除五大联赛以外的全部俱乐部收入。

此外，在联赛内部，收入也呈现出较强的集中度，根据欧足联披露信息，2014年度，收入排名前三十名的俱乐部收入可达75.5亿欧元，占五大联赛总收入的67%。由此可见，赢家通吃是欧洲足球俱乐部的最显著特点，少数影响力最大的联赛以及俱乐部无论在转播权、门票收入以及杯赛奖金等收入方面都占有一般联赛及俱乐部无法企及的优势。

因此，中国投资者有必要将拟投资俱乐部所在联赛的市场环境以及目标俱乐部在联赛的地位纳入尽职调查范围，从商业环境的角度评价目标俱乐部所在市场容量以及发展潜力，从而更好地对俱乐部未来的经营发展潜力有更合理的认识。

2、多种收入组成来源下的俱乐部经营模式：

欧洲足球俱乐部的收入一般由以下内容构成：比赛日收入(主要为门票收入)、电视及其他转播收入、赞助\广告收入以及其他商业性收入(如周边产品销售等)。如图表2所示，根据第三方统计，2014/2015赛季，随着商业化改革以及对欧洲以外市场的开拓，转播收入已经取代了比赛日收入以及赞助、广告收入，成了各大联赛最大的收入来源。而其中作为商业化最为成功的例子，英超的转播收入以及其他商业性收入占比最高，使得英超成为全球最受欢迎的联赛品牌以及收入最高的足球联赛。

因此，我们建议将对足球俱乐部的尽职调查重点放在针对不同收入组成部分，以评价收入的可持续性以及成长性。而对不同收入的构成，也应结合各个联赛与俱乐部的独有特色，如英超联赛领先的商业化与超前的转播权收入分配方式使得俱乐部盈利能力超越其他各大联赛，但同时，其进一步可挖掘的商业潜力有待考量；德甲联赛与企业合作紧密，使得赞助/广告以及其他商业收入丰厚，但受制于原转播商基尔希集团破产，海外转播发展受阻，导致转播权收入较其他联赛大为逊色。对各个盈利模式的深入了解，不仅使得投资人客观评价历史期间以及当前的经营业绩，更有助于对未来俱乐部的利润增长点以及中国资本如何嫁接海外俱乐部进行深入的评估。

3、成本结构 – 薪资成本占比最高：

除了盈利模式与收入来源，成本结构也是尽职调查的重点。根据欧足联信息，2014年度，薪资成本成为各个俱乐部最大的开支项目，占总成本的60%，其他经营管理费用则占比约32%，而转会净成本以及其他成本项目共计占比8%。

而在所有的薪资成本中，球员工资占71%，剩余为其他人员工资以及福利成本。因此，对球员的薪资分析是尽职调查工作成本分析的主要关注点。投资者在了解并分析球员薪资时，需要对球队的人员年龄构成、球员合约年限、薪资中固定工资以及与球队战绩挂钩的奖金的比例进行逐一分析，一方面以了解薪资成本中固定成本与变动成本的占比，另一方面则结合球队未来的球员转会与变动计划，以合理评价未来成本的变动趋势并防范潜在的投资后成本上升风险。

4、球员转会– 事关未来发展：

除了关注常规收入与经营成本，球员的转会也是球队特有的待关注事项。由于球员的转会成本会在合同期(一般4-5年)内摊销，因此转会成本不仅会影响当年的净利润，也会进一步影响未来年度的盈利水平。而球队未来的转会计划不仅会直接影响交易后俱乐部的进一步资本性支出，而且也会对球队的战绩、上座率、转播收入乃至商业推广产生深远的影响。

不同联赛以及不同球队的转会策略往往大相径庭。其中，以西甲豪门皇马巴萨为例，其以球队在联赛与欧州杯赛赛场的战绩为球队的优先目标，因此在转会策略上往往较为激进，倾向于大力引入具有竞争力的球员；同样，高昂的转会成本也成为了拖累球队经营业绩的负担。而以一批英超球队和德甲球队为代表的俱乐部则采取更为稳健的转会与球员更新策略，往往更注重第二三梯队年轻球员的培养，也更考虑转会成本与球队战绩的平衡。此外，欧洲赛场也不乏如荷兰联赛、东欧地区联赛以及西班牙二三线队伍等，专以培养年轻队员，并以转会收入作为球队主要盈利点的球队。

在了解并评价转会对俱乐部的影响时，投资者更应站在球队战略的发展角度，一方面从历史期间的转会事项以及盈亏评价球队的转会运作的能力；另一方面，投资者更应结合对俱乐部管理层以及教练的整体能力评价的基础上，分析球队未来战略下的球员转会计划，以及俱乐部未来的资本性支出需求。

四、前期的尽职调查与投后管理是最终成败的关键

除了前期的尽职调查工作，一个完善的投后管理流程也是成功投资乃至顺利退出的必要前提。在投资交割后，中国买家往往面临着经营交接、业务整合以及将业务嫁接到其他业务产生协同等多个方面的考验，而其中，因足球行业模式以及欧洲当地国家的特殊性，又在会计处理以及财务报表编制、税务筹划以及合规以及风险控制等方面遇到潜在的挑战。

本文转载自普华永道中国，图片除署名外均来自网络，原标题：体育产业，足球俱乐部的馅饼与陷阱